中信证券明明：美联储推出“0利率“！金融危机到来吗？

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核心观点

北京时间今天上午，美国联邦储备委员会(Federal Reserve Board)周日将利率降至零，并启动了一项7，000亿美元的大规模量化宽松计划，以保护经济免受病毒感染。面对高度混乱的金融市场，美联储还将紧急贷款的贴现率下调了125个基点至0.25%，并将贷款期限延长至90天。考虑到美联储此前已经紧急降息50个基点，但此后全球股市继续大幅调整，美联储今天凌晨进入了历史上的零利率时代，但美国股指期货仍在下跌。这一切是否意味着金融危机已经到来？那么背后的深层原因是什么呢？未来会走向何方？

回顾过去两周，全球流行病的蔓延和石油的“黑天鹅”导致大多数全球股市陷入技术性熊市。在经历了历史性的一周之后，美国股票、美国债务和黄金的下跌反映出美国金融机构的流动性令人担忧。与两次重大危机相比，金融危机的前兆可能已经出现。根据“情绪危机-金融危机-经济危机”的传导链，目前美国市场可能处于第一阶段和第二阶段之间。如果我们能够尽快控制疫情，加强全球货币政策的协调，避免流动性和资产价格的相互恶化，我们或许能够避免危机。

上周，全球市场见证了历史性的一周。全球流行病加速了其蔓延，一些国家仍然没有做出足够的努力来预防和控制这一流行病，一些国家领导人也未能幸免；欧佩克+谈判失败，油价在周一大幅下跌后，在低位波动。在疫情和原油“黑天鹅”的冲击下，许多国家的股市暴跌，美国股市和美国国债相继融化。所有央行都采取了货币宽松措施来应对，但市场没有购买，美国股市跌入技术性熊市。

在疫情和原油“黑天鹅”的催化下，金融市场的脆弱性迅速暴露。这一流行病的影响将对全球经济产生中期影响，并削弱潜在的生产力。高杠杆的美国公司已经成为市场担心的主要风险点之一。在宽松的货币环境中使用低成本基金，许多美国公司热衷于回购股票以制造高股价，这导致资产负债率急剧上升。投资者的悲观情绪导致市场流动性压力、高流动性资产的抛售压力和一些多元化资产配置基金的赎回压力，导致美国市场股票和债务双重损失。

全球矛盾:货币policy/きだよ是狭隘的，全球治理的协同作用正在下降。在经历了2008年的经济危机和随后的欧洲债务危机后，全球央行的货币政策在一定程度上被或多或少的宽松所压缩。利率达到零利率下限后，金融市场风险也随之增加。近年来，全球治理的协同效应也有所下降——全球贸易摩擦、英国退出欧盟、石油纠纷和经济发展不平衡都给全球政策协同带来了麻烦。

金融危机的前兆可能已经出现。通过1929年和2008年的两次重大经济危机，我们发现全球经济可能处于危机的边缘。在漫长的技术周期结束时，不断扩大的贫富差距、民粹主义的抬头以及宽松货币环境导致的债务过度增长，都可能是全球经济陷入危机的迹象。目前，全球金融市场在金融危机前夕已经呈现出许多初步特征。

如果我们能够尽快控制疫情，加强全球货币政策的协调，避免流动性和资产价格的相互恶化，我们就有可能走出危机模式。经济危机往往由黑天鹅事件引发，导致投资者情绪大幅波动，削弱金融市场的融资功能，最终导致经济危机。从市场表现来看，当前美国市场处于第一阶段(情绪危机)和第二阶段(流动性危机)之间，有可能推断出危机。然而，只要全球战争流行病政策和货币政策协调一致，政府就能尽快控制流行病的蔓延，稳定投资者信心；各国央行可以在全球疫情好转之前持续缓解流动性危机，使金融市场的次级风险不被暴露，从而切断两个阶段之间的传导链。全球金融市场危机模式并非不可避免。

文本

全球流行病的蔓延和石油“黑天鹅”已经导致大多数全球股票市场陷入技术性熊市。在经历了历史性的一周之后，美国股票、美国债券和黄金的下跌已经反映出金融机构在股市崩盘下的流动性压力。股市下跌会不会成为“压倒骆驼的最后一根稻草”？如果将来有经济危机，原因是什么？这条路将如何解读？本报告将就这些问题进行初步讨论。

历史性的一周

上周，全球金融市场大幅下跌，见证了历史性的一周。其中，全球疫情的蔓延和opec+谈判的失败是导火索，市场对全球经济、企业杠杆和空央行货币政策的担忧也有所加剧。恐慌迫使股票担保的资产面临抛售压力，这反过来导致流动性风险。

全球流行病蔓延，石油价格在低水平波动

全球新冠肺炎疫情正处于加速传播期。根据世界卫生组织3月14日发布的数据，新冠肺炎境外确诊肺炎的比例已达到61518人，其中当日新确诊9751人，确诊肺炎总人数呈指数上升趋势。从区域角度来看，欧洲和东地中海的疫情更加严重。其中，意大利和伊朗疫情严重，确诊病例总数已超过1万例。据《财联电讯报》报道，截至3月15日，意大利已确诊21157例冠状病毒病例和1441例死亡病例。3月12日，英国公开宣布第一阶段的疫情“遏制阶段”失败，然后转移到第二阶段“推迟”。即从主动防疫到被动防疫，以形成“群体免疫”。世界新确诊病例的拐点尚未出现，仍处于加速扩张阶段。一些政府缺乏预防和控制疫情的能力及其消极反应，大大加剧了市场对疫情蔓延的恐慌，削弱了投资者对未来全球经济的信心。

世界上许多国家的领导人也未能幸免，他们被诊断出患有新型冠状病毒。据英国《镜报》12日报道，巴西总统博叙纳罗的新型冠状病毒检测呈阳性，使其成为世界上第一位被诊断患有新冠肺炎肺炎的国家元首；据美国广播公司12日报道，巴西总统府当天宣布，其媒体事务部部长法比奥·怀恩加·滕的病毒检测呈阳性。他曾与美国的博索纳罗和特朗普有过密切接触；据《采莲电讯报》15日报道，特朗普接受了新型冠状病毒检查，结果为阴性；此外，据英国《每日邮报》15日最新消息，英国女王因担心感染新型冠状病毒，已离开白金汉宫前往温莎城堡。

沙特阿拉伯和俄罗斯没有相互让步，油价在暴跌后波动在较低水平。在与俄罗斯的谈判破裂后，主要石油生产国沙特阿拉伯发起了一场“价格战”。3月9日，沙特阿拉伯和俄罗斯竞相宣布增加原油产量。布伦特原油价格暴跌至每桶30美元，油价暴跌逾30%。与此同时，日益恶化的全球疫情引发的更加悲观的经济预期也给油价带来压力。美国原油价格上周下跌20.78%，布伦特原油价格上周下跌23.14%，创下2008年12月5日以来的最大单周跌幅。目前，两国的态度比较强硬，可能很难在短时间内达成一致。这一流行病导致了全球经济繁荣和石油需求的下降，在不久的将来，石油价格可能会保持低水平和波动性。

欧美金融市场暴跌

在美国和欧洲的金融市场，美国和欧洲的股票市场暴跌，美国股票和美国债务相继融化。美国三大股指上周均出现大幅下跌，道琼斯指数下跌10.36%，S&P 500指数下跌8.79%，纳斯达克指数下跌8.17%。美国股市的牛市结束了11年，美国股市周一和周四的暴跌引发了两个导火索。周五结束时，特朗普宣布国家进入紧急状态，股市下跌，但随后宣布了一系列防疫措施，这提振了市场信心。主要股指在尾盘强势上涨，美国三大股指最终涨幅超过9%，为金融危机以来最大单日涨幅。尽管美国股市上周五出现大反弹，但仍未能扭转本周的下跌趋势。上周，欧洲股市遭遇自2008年金融危机以来的最大跌幅。截至上周五，欧洲三大股指均下跌了两位数，德国dax指数每周下跌20.01%；法国cac40指数下跌19.86%；英国富时100指数下跌16.97%。此外，在短短几天内，10年期美国国债利率经历了近0.5%的快速反弹，美国国债期货崩盘，伦敦黄金现货价格下跌逾8.59%，为几年来最大跌幅。股市下跌带来了流行病般的紧张局势，高流动性资产面临抛售压力，美国债务和黄金这两种避险资产双双下跌。

全球央行很匆忙，市场并不买账

受全球疫情蔓延影响，为了防止经济下行压力，美联储3月3日紧急降息50个基点，但这并没有安抚市场，反而加剧了投资者恐慌。3月13日，大多数欧美国家携手陷入熊市，美国股市在一周内第二次崩盘。同一天，世界各地的央行都实施了政策。纽约联邦储备银行增加了5000亿美元的回购以释放流动性，英格兰银行和加拿大银行紧急降息50个基点。尽管美国采取了许多措施，但美国股市仍未改变下跌趋势。

在美联储和英国中央银行紧急降息后，欧洲中央银行没有降息，这导致空.市场预期下降上周四，欧洲央行在3月份发布了另一轮刺激措施，宣布了一种新的ltro工具，并宣布了提供即时流动性支持的措施；此外，它将增加量化宽松的规模和使用流动性工具；与此同时，到今年年底，它将把资产购买规模增加1200亿欧元。尽管量化宽松过重，但由于工具使用上的一些保留，三大利率仍保持不变，导致市场失望和暴跌。没有降息，或者因为欧洲央行已经处于极低的利率水平，而空的政策有限，所以它只能通过量化宽松来安抚市场。鉴于疫情造成的经济影响，财政政策可能更有效，但欧盟的赤字比例限制和一些成员国的高额债务负担可能成为财政扩张的障碍。

全球金融市场为何暴跌？

首先，全球流行病的影响

目前，全球疫情形势严峻。由于医疗资源短缺，意大利许多危重病人无法救治，确诊病例数有所增加，死亡率已达7%；英国表示，它已无法控制病毒的传播，并采取了“群体免疫政策”——感染60%的居民会产生“群体免疫”；自2月25日以来，伊朗卫生部副部长哈利奇是第一个被确诊的人。此后，波兰武装部队总司令部司令米卡、英国卫生部副部长多里斯和巴西总统博桑纳罗被确诊。许多关于疫情的负面消息的披露显示了疫情在世界范围内加速蔓延的趋势，这加剧了市场恐慌。

流行病对全球经济的短期影响或中期影响，削弱了潜在的生产力。从全球来看，艾滋病的传播对需求的影响最大。一旦这一流行病继续在需求高的发达国家蔓延，将使出口导向型经济体的情况恶化，供求之间的结构性失衡可能尤为突出。中国的疫情导致供应链中断，产业转移已经发生。如果疫情不能在全球范围内得到有效控制，全球经济将受到影响，这将对产业链上下游的整体需求产生不利影响，并可能加剧产能过剩，导致分阶段产能下降。

疫情与经济的矛盾凸显，特朗普在大选年左右为难，美国大选可能遭遇变数。上周，“超级星期二”结束，3月4日，拜登获得了超出预期的胜利，赢得了民主党的10个州。截至3月13日，拜登以881票位居第一，桑德斯以725票紧随其后，而共和党的特朗普脱颖而出，以1104票位居榜首。随着拜登的强势转变，赢得选举的机会将会增加，后续关注点将逐渐转向特朗普和拜登的选举趋势。在选举年，美国接连遭遇黑天鹅事件，特朗普现在进退两难。一方面，有必要加强流行病的预防和控制，但这将影响经济，从而影响政治成就；但是，如果防疫力度不够，疫情就无法控制，失去民心对他的当选将是一个更大的打击。

第二，高杠杆美国公司和美国股票的风险

美国宏观企业的杠杆率已经超过了次贷危机，因此我们应该关注高杠杆率带来的风险。根据风能数据，截至19季度，居民、政府和非金融企业的杠杆率分别为75.2%、98.7%和75.3%。首先，看看居民杠杆，美国居民杠杆上升最快的时期是2000年至2007年。2000年，美国居民的杠杆率为69.9%，仅在7年内就上升了28个百分点。此后，由于从次贷危机中吸取了教训，金融监管变得更加严格，居民的杠杆率大幅下降，与2008年的峰值相差甚远。至于政府部门的杠杆率，次贷危机以来财政政策的出台推高了政府部门对美国股票的杠杆率，目前已经远远高于次贷危机期间。最要注意的是美国的宏观企业杠杆。自2011年以来，美国非金融企业的融资水平稳步上升。19季度非金融企业杠杆率达到75.3%，超过了次贷危机时的融资水平(72.6%)。因此，我们应该警惕非金融企业杠杆率不断上升可能带来的风险。

美国公司热衷于回购股票以提高股价，这导致资产负债比率急剧上升。在市场长期低利率和央行量化宽松政策的刺激下，美国企业的债务规模不断扩大，上市公司通过低成本债务融资支付股息和回购股票来推高股价，导致资产负债表扩张和债务逐步积累。在当前流动性紧张的情况下，美国企业债务的过度膨胀可能会暴露出美国企业债务的脆弱性，因此我们应该警惕债务泡沫带来的风险。

具体来说，看看代表性企业的股票回购操作。让我们以苹果为例。自年度报告数据披露以来，苹果的资产负债比率大幅上升，从2005年的35.36%升至19季度的73.72%。在回购金额方面，苹果在13年内开始大量回购，第19次年报披露的回购金额为671亿美元。苹果是一个典型的美国企业，它通过回购提高股价，这使得它的资产负债率越来越高。波音也通过回购操作提高了股价，其资产负债率已经超过100%。在目前的疫情下，空航空业可能会遭遇大的冲击，而波音的股价与一个月前相比已经下跌了50%。

美国股票与美国居民的收入有关，这很容易导致戴维斯的双重谋杀。自经济危机以来，美国居民持有的股票资产比例一直在上升，接近2000年互联网泡沫之前的水平。与此同时，养老金投资者越来越倾向于投资股票资产。到2018年底，大约43%的美国养老金投资于股票市场。尽管2018年股权比例似乎有所调整，但主要原因在于2018年底美国股市大幅下跌。随着美国股市的迅速反弹，在目前的崩盘之前，美国居民资产中的股票资产比例可能已经接近甚至超过了2000年互联网泡沫的水平。股市的下跌将导致居民收入的下降，进而导致居民消费的下降，这将对美国经济产生实质性的影响，而对经济的影响将反馈到股市，导致股票价格进一步下跌。美股的下跌被传导到美国居民的收入中，进而作用于美股，这很容易形成戴维斯双杀。

第三，全球流动性已经枯竭

全球流动性已经枯竭，股市的快速下跌引发了高流动性资产的抛售。自上周一(3月9日)以来，美国股市、美国国债和黄金价格几乎朝着同一方向变化，美国股市和美国国债相继下跌，黄金价格也出现下跌。流动性的短期枯竭是导致上周金融市场走势的原因之一。在过去的11年里，由于美国股市的持续稳定上涨，大量居民持有的量化交易策略和etf基金，以及他们增持的ETF基金，都倾向于在美国股票中持有更多蓝筹股，并以顺周期的方式增加杠杆。流行病和油价导致股市崩盘后，许多机构被要求增加保证金，一些机构的流动性已经非常紧张。在这种情况下，金融机构不得不出售一些高流动性资产来缓解自身的流动性压力，导致短期内股票和债务双重承压，以及金价下跌。

包含多种风险平价选项的量化产品有助于多种资产组合在一起。风险平价意味着投资组合中各种资产的风险敞口是相等的，这是量化策略中常见的选择。美国的许多定量产品或多或少地将风险平价作为一种约束，并根据一定的权重成为策略的一部分。这类基金通常配备股票、债券和其他资产。当面临赎回压力时，持有的各类资产都会有抛售压力，不仅限于股票资产。

美联储紧急注入流动性，但只是暂时缓解了压力。为应对金融市场的流动性危机，纽约联储临时增加了额外操作并紧急注入资金:12日，实施了3个月的回购操作，向市场注入了5000亿美元的流动性；3月13日，至少有5000亿美元的回购操作在3月和1月各实施了一次。美联储在两天内紧急注入1.5万亿美元的流动性，以支持金融市场的运行。这一消息本身并没有阻止市场下跌，只是在一定程度上缓解了金融市场的压力，美国国债利率的上升趋势略有放缓。

第四，货币政策空时间有限

全球货币政策空.在经历了2008年的经济危机和随后的欧洲债务危机后，全球央行的货币政策在一定程度上被或多或少的宽松所压缩。从主要经济体的常规货币政策工具来看，中国和美国仍有一些空，但我们也可以清楚地看到，曾经是中国政策利率的基准贷款利率已经从经济危机前的约6%下降到约4%,随着政策利率转向omo和mlf利率，隐性贷款基准可能很快下降到4%。在2008年次贷危机之前，美国降息超过5个百分点。相反，在欧元区和日本，空的货币政策相当狭窄，政策利率已经降至零或负区间。即使在欧洲疫情日益严重的情况下，欧元区3月份的利率会议也没有做出降低政策利率的决定，而是从资产购买和长期再融资操作开始，并继续加大量化宽松力度。日本央行也没有明显的行动，专注于稳定金融市场。

利率达到零利率下限后，金融市场风险加剧。尽管政策利率为零并不是严格的下限，但持续下调的幅度将相当有限。在当前的金融体系下，银行很难以低于0的利率吸收存款(负利率越深，居民和企业在银行存款的动机就越弱)，因此即使在负利率国家，银行的存款利率也会变成负利率。从银行的角度来看，在负政策利率和大规模量化宽松政策推动的大范围利率下调的环境下，银行体系的息差大幅缩水。为了弥补自身成本，有必要提高风险偏好，配置更多高风险资产。这导致全球金融市场的风险不断增加。此外，在低利率和高资产价格的环境下，一些低风险偏好的基金不得不倾向于股票市场。

空政策的底线意味着结构性矛盾将会更加突出。负利率和低利率的结果不仅是金融体系中风险的积累，而且对居民的收入结构和财富分配产生了深远的影响。一旦一个经济体陷入类似欧洲和日本的负利率状态，并通过持续的量化宽松政策保持债权稳定，债权人将长期受益，而债务人将长期受损。在这种情况下，财富越来越多地聚集在少数持有大量金融资产的人手中。作为经济中的主要债务人，财富的比例趋于下降。财富的减少导致需求不足，因此实际投资的回报率下降，这导致财富在金融体系中进一步积累，并趋于脱离现实而走向空虚。金融与实体、富人与普通人的矛盾将会越来越突出，并有可能引发更大的社会矛盾。

第五，全球治理的协同作用已经减弱

特朗普政府经常刺激贸易摩擦，全球贸易摩擦仍在继续。随着美国政府推动的全球经济增长势头进一步放缓，全球经济已经从合作的大蛋糕转变为分享蛋糕的模式。一些发达国家希望通过贸易威胁和贸易摩擦使自己处于更有利的贸易地位，并试图缩小赤字以保护其产业。自2018年以来，特朗普政府开始对中美之间的贸易限制施加压力，关税税率逐步提高，针对国内科技企业的制裁威胁接踵而至。尽管中美贸易第一阶段协议已经达成，但中美之间的贸易环境远不如2018年之前。在同一时期，美国还采取措施提高欧盟、加拿大、墨西哥和其他经济体的关税。此外，亚太地区两大经济体日本和韩国之间的贸易争端开始发酵。事实上，在2018年之前，全球贸易已经变成了一个拐点。贸易争端表明，全球治理结构变得越来越松散，主权国家开始从协同效应转向以邻为壑，这将进一步削弱全球经济的增长势头。

随着欧盟内部的分裂，欧洲经济将面临更大的不确定性。从2013年英国首相戴维·卡梅伦(David Cameron)首次提到英国退出欧盟公投到2016年6月，“英国退出欧盟”以微弱优势胜出，到今年新首相上台，英国退出欧盟进程加速，面临“硬英国退出欧盟”的风险，英国退出欧盟势在必行。尽管英国现在正走在同意脱离欧盟的道路上，但欧盟和英国未来的关系需要进一步谈判。英国可以摆脱欧盟在财政政策、移民政策和转移支付方面的规章制度，但将在贸易和产业链上逐步与欧盟国家脱钩。英国和欧盟之间经济联系的削弱将使已经疲软的欧洲经济雪上加霜。

石油纠纷“黑天鹅”。欧佩克+谈判的失败已成为疫情之外最大的“黑天鹅”。自欧佩克+在2016年底首次达成合作以来，它已经达成了几项减产协议。石油是欧佩克国家的主要收入来源，低油价将暴露欧佩克国家的财政问题。低油价让欧佩克、俄罗斯和美国的页岩油公司难以承受，正是出于这个原因，欧佩克+将在2016年展开合作。谈判破裂后，沙特阿拉伯和俄罗斯都公布了增产计划，导致国际油价大幅下跌。国际油价已跌至每桶约40美元的美国页岩油成本线以下，对高杠杆的美国能源行业构成威胁。

全球经济发展不平衡。从主要发达经济体来看，美国经济在一定时期的货币刺激和长期财政刺激下稳步增长，企业利润相对稳定。日本经济复苏缓慢，逐渐走出了“失去的二十年”。然而，高福利、老龄化和技术进步缓慢等许多根本性问题制约着欧洲经济的进一步增长，从而导致了欧洲的债务问题。然而，大多数主要新兴市场国家并不乐观。中国经济正走向新常态，其经济增长正逐年放缓，这削弱了其对全球经济的吸引力。印度的经济表现与中国相似，但俄罗斯、墨西哥、巴西、阿根廷等国正面临不同程度的衰退压力。地方发展不平衡、不同经济体需求不同、全球经济发展速度不一致也是全球治理协调难度加大的重要原因。

以历史为镜，过去的危机告诉了我们什么？

金融危机的前兆

根据刘禾在《两次全球大危机比较研究》中总结的1929年和2008年两次经济金融危机前的迹象，我们可以发现，当前全球经济和金融市场已经具备了许多初步的特征，流动性危机有可能诱发金融危机，进而引发经济危机。

漫长技术周期的结束。在漫长的技术周期结束时，内生实际利率逐渐下降，这削弱了生产和投资的动力，减缓了均衡路径上的经济增长，需求不足和产能过剩的问题将会暴露出来。在大萧条期间，发达经济体的工业化几乎完成，而在2008年，计算机和互联网的革命从繁荣走向衰落。目前，它正处于类似的时期。尽管小技术在不断进步，但能够提振长期需求的大技术变革尚未到来。在这种情况下，2008年后，为了使全球经济摆脱次贷危机和欧债危机的双重考验，许多国家采取了大规模的货币和财政刺激措施，以进一步加深产能过剩现象。然后，在清理过剩产能的过程中，经济将面临挑战。

收入差距和民粹主义。贫富差距不仅是许多社会问题的根源，而且通过结构性矛盾对经济总量产生实质性影响。例如，在美国，收入最高的20%的高收入家庭在总收入中所占的比例越来越大，而中低收入家庭的收入却越来越低。就美国消费而言，由于富人的边际消费倾向明显低于普通人，贡献最大的不是富人和穷人，而是比例最高的中产阶级。尽管消费占美国经济的80%以上，但财富的不均衡分配显然会对经济产生重大影响。收入差距已经成为民粹主义的温床。在资本主义民主制度下，政府决策在一定程度上不可避免地会被民粹主义所绑架，做出迎合民众但可能增加金融市场风险的决策，包括布什政府过于宽松的住房信贷政策和特朗普对股市的执着。收入差距和民粹主义也是两大危机的前兆之一。

宽松金融条件下的过度借贷。在大萧条和次贷危机前夕，在宽松的货币环境下，出现了居民过度借贷的现象，而2008年居民的次贷本身就是危机的导火索。从美国目前的宏观杠杆结构来看，虽然住宅部门的债务风险不大，但政府部门和企业部门的杠杆比率却迅速上升。政府债务是由美国政府信贷支持的，所以我们不讨论它，但是企业部门的杠杆率已经达到了一个周期性的高点。自20世纪90年代以来，美国企业杠杆比率的每一个周期性高点都与经济衰退相对应。从时间间隔和上升幅度来看，美国企业目前的杠杆率似乎有达到峰值的可能。

这对资本市场有什么启示？

情绪危机-流动性(金融)危机-经济危机。从危机的形成机制和传导逻辑来看，经济危机往往是由黑天鹅事件引发的，导致投资者情绪大幅波动，导致股市暴跌、银行挤兑，金融市场的融资功能受损。最后，实体经济不能正常运行，它被传导到经济危机。从市场表现来看，美国市场现在处于第一阶段和第二阶段之间，而美联储比过去两次更有经验，大量流动性支持已经在路上，希望切断从第一阶段情绪危机到流动性(金融)危机的传导链。值得注意的是，货币当局比以往更有经验，而引发这一流行病的黑天鹅事件也有所不同:大萧条的起点是“黑色星期四”的股市崩盘，次贷危机的起点是次贷不良率的上升和雷曼兄弟的破产。在历史上的两次重大危机中，货币政策提高了利率以刺破泡沫，而这次金融市场由于流行病因素而暴跌，在这种情况下，美联储的表现相当谨慎，并且仍处于美联储降息的周期中。

有必要加强全球战争和流行病政策与货币政策的协调。考虑到金融危机的前兆和当前全球经济金融形势，市场和投资者的预期都处于相对脆弱的阶段，存在着被演绎为金融危机和经济危机的风险。然而，历史不会简单地重演，全球政府抗击疫情的战争和全球央行货币政策的学习效应是走出危机的关键。全球股市恐慌式下跌的主要原因是流行病的影响。在特朗普政府直面疫情并宣布更有效的抗击疫情措施后，美国股市的表现在很大程度上反映了金融市场的态度。在战争和流行病政策方面，中国政府为世界树立了榜样；在货币政策方面，2008年金融危机后，各国央行积累了一些实践经验。从这个意义上说，如果政府能够尽快控制疫情的蔓延，稳定投资者的信心；各国央行可以在全球疫情逆转前不断缓解流动性危机，使金融市场的次级风险不被暴露，全球金融市场危机模型也不是不可避免的。

资产价格。由于危机模型尚未解除，全球风险厌恶情绪很强，我们仍对避险资产持乐观态度，包括利率债券和高级信用债券。考虑到中国人民银行本周可能会继续降息，导致lpr利率下降，预计10年期国债利率有望继续下降。至于风险资产，危机期间最大的风险是不确定性。我们认为，具有长期逻辑的核心资产从长期来看仍有价值，但请注意，全球金融危机可能导致估值的系统性下降。因此，我们不应在游戏中过度波动，而应保持流动性稳定，并考虑在全球疫情和市场逐步稳定后增加风险敞口。

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