中金：为何美联储紧急加大宽松后 流动性仍然紧张？

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美联储再次紧急加大货币宽松力度，但市场流动性指数没有明显缓解，但资产价格下行压力加大。本文对此进行了原因分析。我们认为，目前美国的疫情已经得到有效控制，财政和货币政策直接“救市”企业和居民的现金流，或者扩大美联储购买资产的权限，这可能是市场摆脱流动性压力和资产价格“负反馈”的关键。

北京时间3月16日凌晨5点，美联储再次紧急加大货币宽松力度，但市场流动性指数并未明显缓解，但资产价格下行压力加剧。

美国当地时间3月15日，美联储紧急推出货币政策宽松“组合拳”，包括:1)大幅降息100个基点至零利率(0 ~ 0.25%)；2)在未来几个月购买至少7000亿美元的资产；3)降低与其他主要央行的美元流动性掉期利率；4)将贴现窗口利率降低150个基点；5)允许银行使用其资本和流动性缓冲；6)将存管机构的准备金要求降至零。然而，从企业债券和股票资产的表现来看，流动性紧张似乎在加速，票据融资仍然紧张，美国股指期货先于市场“下跌”。在我们看来，大概有以下三个原因:

1.市场完全预计美联储将在3月18日的会议上将利率下调至0，但仅在三天前的紧急推进可能表明，美联储对经济基本面的判断比预期更加悲观。此前，期货市场曾预计在3月18日降息100%(彭博社(Bloomberg)显示，市场预计在3月18日降息96个基点)，美联储需要增加量化宽松已成为共识。从历史经验来看，两次会议之间的降息通常意味着实体经济和金融市场面临的压力大于此前的预期。从市场对前几次会议之间“紧急”降息的反应来看，多数情况下，流动性收紧，资产价格预期更加悲观。

图表:美联储紧急降息本身可能无助于立即推高利率债券市场的流动性

资料来源:彭博资讯，CICC研究部

图表:“紧急”降息可能发出增长低于预期的信号

资料来源:彭博资讯，CICC研究部

2.美联储宽松的投资组合缺乏直接“纾困”企业债券市场和股票市场流动性的有效措施。尽管美联储紧急推出的“宽松组合拳”内容丰富，但对于市场的“痛点”，即新冠肺炎疫情升级下企业现金流急剧收缩和融资困难的直接“缓解”措施仍然缺乏。诚然，为金融机构提供更多流动性可以缓解金融机构作为波动“放大器”的乘数效应。然而，目前现金流的主要压力在企业层面。例如，今年迄今为止，高利息债务的利差扩大了404个基点，这完全抵消了无风险利率下降的“宽松”效应(98个基点)。与此同时，股权资产被大幅回调，估值大幅下降，对金融状况产生了更多的紧缩效应。目前，由于利差扩大、美元走强和股票资产估值下降，降息和量化宽松并没有扭转美国金融环境趋紧的局面。

3.周末数据显示，美国新冠肺炎确诊病例数仍处于“暴发期”，疫情发展的“能见度”仍较低。在过去的一个周末(3月14日和15日)，美国平均每天确诊病例数超过700例，3月12日至3月15日的三天内累计确诊病例数增加了一倍以上，新增确诊病例数的日增幅仍未缓解。上周五(3月13日)，美国总统特朗普宣布美国进入国家紧急状态，并大力推进新冠肺炎肺炎的相关检测进程。因此，在未来一段时间内，潜在案件“积压”的释放以及与国家经济放缓相关的不确定性将继续抑制风险偏好。

图表:美国疫情正处于“爆发期”

资料来源:世卫组织，风信息，CICC研究部

图表:新冠肺炎确诊病例数在三天内增加了一倍多

资料来源:世卫组织，风信息，CICC研究部

目前，美国疫情已得到有效控制，财政和货币政策直接“纾困”企业和居民的现金流，或扩大美联储购买资产的权力，这可能是市场摆脱流动性压力和资产价格“负反馈”的关键。

从这次流动性紧缩的“治本”来看，疫情得到了快速有效的根本控制，这可能是稳定实体经济基础资产现金流预期的重中之重。同时，如果美国有一个更快、更有效的财务计划为企业部门“输血”，解决融资成本问题，这也将大大缓解流动性紧张的“表象”。与此同时，扩大美联储资产购买范围的援助(如在2008年金融危机期间增加购买mbs的权限)可以有效地减少市场对流动性收紧的“恐慌”情绪和对资产价格波动的“冲击吸收”。

文章来源

这篇文章摘自:“为什么美联储紧急增加宽松政策后流动性仍然紧张？”发表于2020年3月16日。》

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