平安宏观3月份PMI数据点评：低基数推动景气反弹

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3月31日，国家统计局和中国物流与采购联合会宣布制造业pmi为52.0%，比上个月增长16.3个百分点；非制造业商业活动指数为52.3%，比上个月上升22.7个百分点；综合pmi产出指数为53.0%，较上月上升24.1个百分点。

和平观点

1)3月份采购经理人指数反弹至临界点以上，是2月份大幅下降后的反弹，这更多地反映了被调查企业中一半以上的复工和生产较上月有所改善，并不意味着中国经济运行已恢复正常水平。通常，当pmi连续三个月以上朝同一方向变化时，它可以反映经济运行的趋势变化。目前，企业复工生产情况尚未恢复到疫情前的正常水平，3月份境外疫情呈现加速蔓延趋势。仅凭3月份的pmi数据无法判断经济是否已经企稳并出现反弹，而经济是否会复苏取决于采购经理人指数能否在未来几个月继续扩张。

2)3月份制造业pmi主要表现为:第一，恢复生产的进程加快，生产和内需逐步恢复，需求的扩大主要是由国内需求的新订单推动的。第二，高科技产业迅速复苏。第三，各类企业的生产活动都有所恢复，大企业的景气度好于中小企业，这与大企业复工复产的情况较好有关，疫情对中小企业的负面影响较大。

3)对外贸易繁荣的边际改善仍低于干荣线，这可能与国内疫情的影响逐渐缓释有关，但海外疫情的恶化和对外贸易的加剧受海外负面因素的影响。随着外贸企业生产的恢复，外贸经营的压力已经从生产停滞转变为产业链中断和需求不足。在海外疫情出现拐点之前，外贸繁荣的压力将会加剧。

4)3月份采购经理人指数大幅上升，意味着中国经济已走出最低点，但我们仍需看到经济中的隐忧:外部需求疲软、制造业通缩压力加大、服务业反弹乏力、经济下行压力加大。未来经济是否会出现趋势改善，将更多地取决于政策刺激的力度，而327政治局会议标志着中国的反周期监管将会过重。在货币政策方面，3月30日，反向回购利率下调了20个基点，这开启了新一轮的货币宽松。3月31日，全国人大常委会要求将中小银行再贴现额度提高1万亿元，并扩大对受疫情严重影响的农业、外贸和工业的信贷供应。在财政政策方面，国务院要求提前发行一批地方政府专项债务额度，后续财政赤字和专项债券将继续稳步增长。

文本

复工和复产加快，pmi整体回升

具体而言，3月份制造业pmi的主要表现为:一是复工生产进程加快，生产和内需逐步恢复。反映产量的生产指数为54.10%，较上月上升26.3个百分点，而反映需求的新订单指数为52.0%，较上月上升22.7个百分点。值得注意的是，尽管新订单指数回到了繁荣区，但新出口订单和手头订单均跌破了干线，表明3月份需求扩大主要受新的国内需求订单推动，复工和生产进度加快，国内需求逐步回升。第二，高科技产业迅速复苏。高技术制造业、装备制造业和消费品行业的Pmi分别为55.8%、54.5%和52.0%，其中高技术制造业的pmi比制造业整体高出3.8个百分点。第三，各类企业的生产活动已经恢复，大企业的繁荣是最好的，这可能与大企业复工和恢复生产的较好形势有关。大、中、小企业采购经理人指数分别为52.6%、51.5%和50.9%，分别比上个月上升16.3、16.0和16.8个百分点。3月30日，联合防控机制会议显示，我国工业企业平均运转率为98.6%，中小企业复工率为76.8%，两者差距明显。

企业预期有所改善，企业的去库存率有所放缓，库存周期没有反弹

3月，pmi指数中生产反弹大于需求(分别反弹26.3和22.7个百分点)，成品库存指数反弹3个百分点至49.1%，表明企业去库存速度放缓。采购量指数反弹23.4个百分点，至52.7%，回到扩张区间，原材料库存指数反弹15.1个百分点，至49.0%。原材料库存下降速度放缓，企业经营预期提高。尽管3月份的数据显示出一些积极补充库存的迹象，但其实质是2月份经济活动趋于停滞，3月份复工后企业生产活动回归正轨的自然表现并不代表库存周期的反弹。

外贸繁荣略有改善，但压力依然存在

3月份，新出口订单指数和反映外贸的进口指数分别反弹17.7个百分点和16.5个百分点，至46.4%和48.4%，仍低于干线，也低于整体制造业pmi。这可能与国内疫情的影响逐渐缓释有关，但海外疫情的恶化和对外贸易的加剧受到海外负面因素的影响。据世界卫生组织统计，截至北京时间3月31日上午8时，全球累计确诊的新冠肺炎肺炎病例已上升至78万例，美国、日本、欧盟、东盟和中国香港五大贸易伙伴无一幸免，都采取了各种措施限制经济和社会活动。随着外贸企业生产的恢复，外贸经营的压力已经从生产停滞转变为产业链中断和需求不足。在海外疫情出现拐点之前，外贸繁荣的压力将会加剧。

原材料价格指数进入收缩区间，通缩压力进一步加大

受供应方影响，通缩压力进一步加大。3月份，出厂价格指数下降0.5个百分点，至43.8%，主要原材料采购价格下降5.9个百分点，至45.5%，由景气转为萎缩，而采购量指数大幅反弹23.4个百分点，至52.7%，处于扩张区间，表明目前原材料采购价格的下降主要是由于供应增加导致的价格下降。今年3月，欧宝会议破裂，原油供应增加导致油价大幅下跌。从4月1日起，欧佩克和非欧佩克产油国将解除对每个成员国的生产限制。俄罗斯能源部和沙特能源部已经宣布，他们将进一步增加产量。国际原油价格短期内难以反弹，通缩压力将进一步加大。

非制造业采购经理人指数整体反弹，回到扩张区间

3月份，非制造业pmi反弹22.7个百分点，至52.3%至52.3%，回到扩张区间。其中，建筑业业务活跃指数回升28.5个百分点，达到55.1%，其中土木工程建筑业为62.4%，处于高度繁荣区间；服务业商业活动指数回升21.7个百分点，达到51.8%，其中交通运输业、零售业和银行业的商业活动指数相对较高。

总体而言，服务业的反弹较弱，而建筑业的反弹较强，这可能与不同行业的疫情影响程度不同以及复工和生产进度不同有关。建筑业受重大工程开工影响，复工复产速度较快；在服务业中，住宿、餐饮、旅游、住宅服务、文化、体育、娱乐等行业受疫情影响较大，恢复工作和生产进展缓慢，商业活动指数仍处于收缩区间，拖累了服务业商业活动指数的反弹。然而，邮政快递、零售和电信行业受到“住宅经济”的影响，反弹率高于整体。根据市场预期，建筑业务活动预计将反弹至59.9%，服务业务活动预计将反弹至56.8%，表明两者预期均有所提高。

3月份采购经理人指数的反弹并不意味着经济已经回到正轨，采购经理人指数的强劲反弹是不可持续的

3月，制造业pmi回到繁荣区，表明企业恢复了工作和生产，国内疫情对经济的影响有所缓解，但这并不意味着经济形势走上了正轨。这主要有两个原因:首先，pmi本身是一个月环比指数，基数效用低是3月份pmi反弹的主要因素。2月份，经济活动几乎停滞，采购经理人指数低于2008年11月金融危机期间的最低值。随着恢复工作和生产的加速，采购经理人指数的反弹是不可避免的现象。其次，海外疫情继续恶化。在疫情出现拐点之前，外部需求疲软和产业链中断造成的供给不足可能会阻碍制造业的反弹。一般来说，pmi需要连续三个月向同一个方向变化，以反映经济运行的趋势变化。考虑到流行病影响下的特殊性，这一周期可能需要延长以观察经济的实际趋势。考虑到恢复工作和生产仍在进行，4月份的采购经理人指数可能仍在繁荣区，但扩张可能会收窄。据估计，4月份制造业采购经理人指数在短期内将达到50.9%。

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